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赵建系西京筹备院院长 、中国首席经济学家论坛成员

本文发表于最新一期《中国外汇》杂志，为西京筹备院发表的第849篇著作，赵建院长的第784篇原创著作。本文约7500字。如需阅读近期“中国财富重估”系列著作《赵建：咱们又处在历史的十字街头，时期的失误不可再犯》（上、中、下）全文版。

弁言

从现存国际货币体系的结构性劣势与遥远变革取向来看，踏实币对好意思元交游媒介职能的分离与颠覆式创新，极端是在跨境支付中的实时便利进程，会大幅提升好意思元的眩惑力。

本文容身于 “百年变局” 的时期视角，聚焦国际货币体系的三次标记性演进，深入明白其内在逻辑与真切影响。从二战后布雷顿丛林体系设立的 “黄金好意思元” 时期，好意思元通过锚定黄金成为大家贸易与储备的中枢，到该体系因 “特里芬艰难” 瓦解后，好意思元插足以债务扩张为驱动的 “债务好意思元” 阶段，其信用基础与大家扩张方法均发生根人性编削；再到数字时候立异催生的 “好意思元踏实币” 横空出世，手脚好意思元的 “代币” 再行界说支付成果与货币职能，国际货币体系正履历着一场兼具历史循环与时候碎裂的深刻变革。

本文目次

一、黄金好意思元：布雷顿丛林体系的建立与闭幕

二、债务好意思元：当代信用货币时期的天下好意思元体系过甚劣势

三、好意思元踏实币：货币职能分离的时候创新与国际货币体系的将来

 正 文 

在布雷顿丛林体系下，由于好意思元严格挂钩黄金，好意思元在国际阛阓试验上演了黄金券（或黄金的“代币”），不错说好意思元是黄金的纸币化、电子化。近一百年后，仿佛是个循环，如今好意思元肖似黄金成了国际货币体系背后的“锚”，踏实币成为好意思元的代币、通证，独随即承担了好意思元的交游媒介功能，让好意思元支付通顺起来愈加的高效、浅易、奥秘。淌若在大家推论，好意思元踏实币可进一步提升好意思元在大家支付中的份额，从而进一步强化好意思元的国际地位，从某种进程上不错弥补次贷危境以来“债务好意思元”激励的信用罅隙，极端是乌克兰危境后好意思国制裁俄罗斯金融财富激励的信任危境。从黄金好意思元到债务好意思元，再到好意思元踏实币，这代表着国际货币体系在一百年内的三次变局。国际货币体系的变局与重构，极端是好意思元踏实币的横空出世，对东说念主民币来说既是结构性机遇，同期亦然严峻的挑战。

一、黄金好意思元：布雷顿丛林体系的建立与闭幕

当二战后关贸总协定为大家贸易再行建立次第之后，一个很现实的问题却出现了：国度之间该用什么手脚通行的交游结算媒介？彼时英镑还莫得从历史舞台上谢幕，好意思元手脚后发先至尚未赢得列国的共鸣。不外国际货币体系的深层结构性矛盾却早已埋下：当代货币包摄的主权性与天下国际货币的超主权性之间的矛盾。这一矛盾不仅导致了自后的“特里芬艰难”以致于布雷顿丛林体系的闭幕，还依然对今天堂际货币体系产生首要影响。

起初料理这一艰难采选的形势是将好意思元与黄金锚定。因为好意思元自然是主权性货币，但黄金是超主权的，好意思元通过与黄金保合手固定的比例终表露天下货币的超主权性功能。模范略当代法币的主权性，开头要从政事的角度来清醒货币。阐述克纳普的“国度货币表面”，当代货币是一种国度信用，国度的中枢功能是支配暴力和纳税权，这是保证一个国度的经济系统以法币为交游媒介的基础（Georg Friedrich Knapp，1924）。关联词，手脚天下货币的超主权货币并莫得国度这个强制权益保险，其信用基础或货币的正当性来自那里？当好意思元第一次插足国际贸易体系承担天下货币职能时，就濒临着这么的问题。为料理这个问题，好意思元的作念法即是锚定黄金——自然好意思元这个主权货币在国际上枯竭信任，也莫得强制性的权益保险，但黄金自然是货币的特色却不错在列国之间通用。也即是好意思元通过绑定黄金，成为黄金这一超主权货币的“代币”，进而终表露好意思元这一主权货币的超主权货币职能。这即是二战后直到1971年之间的国际货币体系，即家喻户晓的“布雷顿丛林体系1.0时期”。

省略有东说念主会问，既然好意思元是通过绑定黄金才得到超主权货币职能的，那么为什么列国之间的交游不成功用黄金呢？因为工业立异后，经济行径变得日益复杂，交游量指数级增长，数目相对固定、谢绝易储存和佩戴、交游成果比较低的黄金早就退出了货币的历史舞台。自然泰西诸国在二战前通胀压力较大的时期纷纷采选了金本位制，关联词金本位制并不虞味着黄金成功作念货币，而是货币不错一定的比例兑换。何况在1929年“大落索”大家经济堕入通缩之后（领先几年中国事例外，因为中国其时采选的是银本位制，自后也毁掉了），货币供给的严重不及迫使列国接踵毁掉金本位制，采选了以国度信用为基础的法币（本・伯南克，2022）。另外，二战期间，好意思国走漏着举足轻重的作用，具有巨大的国际影响力。1944年7月建立的布雷顿丛林体系，设立了以好意思元为中心的国际货币体系，但好意思元须与黄金以固定比例解放兑换。二战后，好意思国在国际事务极端是列国战后重建中走漏着愈加迫切的作用，对列国的援建资金齐是以好意思元为交游媒介和计价妙技，形成了数目巨大的“欧洲好意思元”。欧洲好意思元试验上即是在好意思国除外的离岸好意思元，是好意思元国际化的迫切一步，亦然天下好意思元雏形。在二战末期以及战后初期，好意思元如故主导国际货币体系，如故有了天下货币的超主权信用。让好意思元以固定比例盯住黄金（35好意思元兑换1盎司黄金），是为了更好地强化好意思元的超主权信用，以及更好地订价与踏实好意思元与天下列国货币的汇率。

关联词，这种货币轨制安排，也即是让好意思元手脚“黄金券”或黄金的“代币”，与快速发展的国际贸易体系是存在自然矛盾的，也即是所谓的“特里芬艰难”。与基本线性增长的黄金数目比较，国际贸易量是按照指数级增长的，这就存在黄金好意思元的供给相对缓缓与国际贸易体系对好意思元需求日益增长的矛盾。这种矛盾蓄积到一定进程，国际贸易的参与者很快就达成了共鸣：好意思元事实上如故无法十足按照35好意思元兑换1盎司黄金的比例进行解放兑换。1971年，好意思国因黄金储备不及罢手好意思元兑换黄金。1973年列国陆续毁掉固定汇率制，布雷顿丛林体系矜重瓦解，但布雷顿丛林体系设立的国际货币基金组织（IMF）和天下银行于今仍是大家经济和货币治理的迫切机构。布雷顿丛林体系的闭幕并不虞味着好意思元与黄金的十足脱钩，而是黄金的有限供收受好意思元快速增长的需求这一供需矛盾初始再均衡，表当今阛阓上，即是黄金价钱的大幅高涨（在暗盘上黄金价钱一直高涨，高于35好意思元兑换1盎司黄金）。试验上在布雷顿丛林体系规则后，好意思元依然在黄金的投资、交游、结算和订价中紧紧占据着主导地位。1971年好意思元罢手解放兑换黄金后，黄金价钱沿途飙升，从领先的35好意思元兑换1盎司黄金飙升到了1980年的880好意思元兑换1盎司黄金。

二、债务好意思元：当代信用货币时期的天下好意思元体系过甚劣势

当货币脱离商品和贵金属本位制的握住，十足以国度信用手脚基础进行创造的时候，货币就插足了当代货币时期（兰德尔・雷，2017）。当代信用货币内容上即是一种债务：基础货币是中央银行的欠债，广义货币（剔除通顺中现款）是买卖银行的欠债。不错说，咱们糊口中使用的每一分钱，无一莫得相应的债务手脚对应——货币的创造即是银行司帐复式记账的历程。这个历程的瞬时走漏即是“贷款创造入款”而不是违抗，当买卖银即将“贷款（或购入外汇、始发债券）”、中央银即将“再贷款”计入其财富端的时候，相应的也会在私东说念主部门、买卖银行的账户上计入相应金额的一笔入款或准备金。这一记账历程是瞬时的，同期发生的，无需时期传导的肖似“量子纠缠”的景象（戴维・欧瑞尔，2020）。清醒这少许是清醒当代货币的基础，亦然清醒以债务扩张为驱动的国际好意思元体系的基础。

好意思元手脚天下货币（欧洲好意思元）在好意思国除外实行货币的职能，也必须伴跟着这一银行财富-欠债的创造历程。当好意思元解脱黄金的握住后，在大家的刊行背后依靠的即是债务，因此布雷顿丛林体系闭幕后的国际好意思元体系不错称为“债务好意思元体系”，也可称为布雷顿丛林体系2.0。这个体系也有学者称其为“石油好意思元体系”，但并不可圆善详尽欧洲好意思元的创造机制，因为好意思元交游的不仅是石油，还有其它巨额和贸易品。需要扫视的是，实行天下货币职能的欧洲好意思元，其创造主体主要并非是好意思国的央行好意思联储，而是好意思国在国外的买卖银行分行，这些在好意思国境外营业的买卖银行分行，试验上走漏着当地银利用用好意思元时的“央行”变装，其好意思元创造历程肖似好意思国境内的银行“贷款创造入款的历程”（李斌、伍戈，2015）。一般来说，好意思国境外银行不错成功通过贷款创造增量的好意思元入款即欧洲好意思元，更多的是通过采选当地外贸企业结算的好意思元外汇创造入款，欧洲好意思元银行（可谋略好意思元存贷款确当地银行）亦然如斯。本国央行的好意思元账户需要在国际计帐机构（比如BIS）和好意思国银行境外分行设立准备金账户（外管局设立的SPV机构），这进一步意味着好意思国银行的境外分支机构试验上承担着国外“好意思联储”的职能，不仅是银行的银行，如故央行的银行，成为债务好意思元创造和扩张的基础模范。

布雷顿丛林体系1.0闭幕后，所谓的布雷顿丛林体系2.0阶段初始，好意思元挣脱了黄金的羁绊，走向了以债务扩张为驱动的好意思元创造历程。此时好意思国向大家输出好意思元，除了贸易逆差形成的好意思元向顺差国流入外，还有天下列国的好意思元贷款形成的欧洲好意思元。贸易逆差形成的好意思元，必定伴跟着政府债务和赤字的扩张，而境外好意思元贷款形成的欧洲好意思元，主要的能源是来自于两个，一个是好意思国银行业因为国内信贷神情日益稀缺，贷款利率不绝下落，在谋略压力下转而向新兴国度提供利率更高、收益更大的信贷，在提升了新兴国度外债的同期推动了好意思元的大家通顺。另一个是套终止游（Carry Trade），即当好意思元利率不绝下落与其它国度货币利率形成利差的时候，借入好意思元投资其它货币，或者“好意思元债务化+非好意思元财富化”，这即是一个特殊典型的带有Carry Trade的财富欠债表结构。这个结构的财富欠债表扩张历程，即是好意思元债务形成及好意思元流向大家实行天下货币职能的历程。是以当好意思元降息，时时会带来大家老本潮汐的大转向，大齐的低息好意思元会流入新兴经济体寻找利差契机，形成了周期性的大旺盛。自然，一朝好意思元加息，一个违抗的历程就会形成，国际贸易和金融阛阓因好意思元荒而出现流动性危境，导致经济周期性的阑珊。

以黄金好意思元为代表的布雷顿丛林体系1.0闭幕，插足以债务好意思元为代表的布雷顿丛林2.0时期后，主要履历了三个阶段。第一个阶段是上世纪70年代到次贷危境前，好意思国银行业为了提升信贷收益率向大家尤其是新兴国度提供好意思元贷款，这一历程在促进好意思元全天下通顺的同期也激励了新兴国度周期性的金融危境。上世纪70年代，第一次石油危境重创好意思国经济，危境规则后，好意思联储为刺激经济，大幅镌汰联邦基金利率，大齐资金流出好意思国，涌入拉好意思地区。从 1979 年到 1982 年，好意思国通胀恶化，好意思联储采选坚强的紧缩货币计谋阻止通胀，联邦基金利率大幅上升，导致大齐资金回流好意思国。拉好意思国度濒临资金外流、偿债成本剧增的逆境，同期其出口收入因国际阛阓需求变化而减少，无法按期偿还好意思国银行业等国外债权东说念主的贷款，债务危境爆发。上世纪90年代，亚洲一些新兴经济体经济高速增长，好意思国银行业等国际金融机构向亚洲新兴国度提供了大齐贷款，大齐贷款投向房地产和证券等高陈诉投资领域，财富泡沫飞速推广，最终形成了1997年的亚洲金融危境。

第二个阶段是好意思国次贷危境到大家疫情危境前，以奥巴马7000亿好意思元刺激规划为代表，好意思国提醒大家步入债务大爆发时期。同期好意思联储改变了夙昔的货币计谋范式，开启了量化宽松的新时期。2008年好意思国政府债务总和增至 10 万亿好意思元，2009 年进一步增至11.9 万亿好意思元，增长率达 19%。到2019 年，好意思国政府债务总和达到 22.7 万亿好意思元，期间的年均债务增长率近乎两位数。与此同期，好意思联储的财富欠债规模也从次贷危境前的8000亿好意思元傍边，一举飙升到最高4.5万亿好意思元，六年内果然增长了5倍多，好意思元利率也到了史无先例的0利率。好意思元扩张速率如斯之高、成本如斯之低，形成了大家的好意思元流动性多余，形成了好意思股、日债、中房三大天下级的财富大泡沫，同期也加重了大家经济周期和国际金融阛阓的波动。

第三阶段是疫情危境之后，好意思国的债务和好意思联储的财富欠债表又飙升到了一个台阶。2020 年，好意思国政府债务总和增至约 27.74 万亿好意思元，增长率达 19%。2021 年，债务规模链接增长，10 月国会究诘院投票通过短期蔓延债务上限法案，12 月债务上限规模达到 31.4 万亿好意思元。2022 年好意思国政府债务总和碎裂 30 万亿好意思元。2023 年 6 月，拜登签署法案暂缓债务上限奏效，9 月好意思国联邦政府债务规模碎裂 33 万亿好意思元。2024 年，好意思国国债总和先后碎裂 34 万亿好意思元、35 万亿好意思元、36 万亿好意思元关隘，债务增长速率加速。2025 年 7 月 3 日，好意思国国会众议院以细小上风通过了究诘院检阅后的 “大而好意思” 法案，法案通事后好意思国政府债务上限将达到 41.1 万亿好意思元，到 2035 年，好意思国债务职守将达到其经济规模的 118%。

债务好意思元一方面解脱了黄金的握住，供给愈加阔气弹性，关联词带来了更大的劣势，即是莫得上限的债务超发。好意思国为了料理自己的经济政事问题随便扩张债务，奉陪的是无禁止的好意思元供给量，动摇了大家对好意思元踏实性的信任与提升了好意思元发生债务危境的担忧。

三、好意思元踏实币：货币职能分离的时候创新与国际货币体系的将来

除了巨大的债务过甚庇荫的债务危境，让东说念主们对国际好意思元体系产生担忧的事件还有一个，那即是乌克兰危境爆发后好意思国对俄罗斯好意思元金融财富的制裁。自然对象仅仅俄罗斯的特定群体，关联词阐述金融心理学表面，“林子里有十只鸟，打了俄罗斯一只”，其他大额好意思元财富的合手有者忧虑折服也会加多。极端是列国央行，它们合手有的好意思元财富齐是以千亿、万亿好意思元计，即使不是全部抛售好意思元财富，也得进行多元化的结构调度，以镌汰对好意思元财富的过度依赖。于是基于国度金融安全的考量，多国央行对其外汇储备的财富组合进行调度，减少好意思元和好意思债的比例，加多其它风险—收益结构相肖似的财富。放眼大家，除了好意思元和好意思债，相对比较安全的财富即是传统的避险财富黄金了。于是从2022年下半岁首始，多国央行初始批量购买黄金，提升黄金在其外汇储备中的占比，黄金也由此插足了一个长达3年的牛市。2024年，列国央行黄金净购买量为1045吨，集结第三年碎裂千吨大关，为本世纪前10年年均购金量的两倍。2024年黄金占大家官方储备的比例达到20%，跳动了欧元的16%，成为仅次于好意思元（占比46%）的第二大国际储备财富。

原来插足货币“古董”堆里的黄金顷刻间“本旨芳华”，评释债务好意思元体系的劣势越来越大。即使如斯，债务好意思元也不可能再行“退化”到古典的黄金好意思元时期。

那么面对着大家对好意思元债务问题的担忧及金融制裁问题，好意思元该奈何作念才智再行强化其天下货币霸主的地位？加密币时候立异给出了一个谜底：纵欲推论和发展好意思元踏实币，提升好意思元在支付和交游中的成果和便利度，大幅镌汰交游成本，以货币职能时候创新提升大家对好意思元的货币需求，重振国际货币体系对好意思元的信心。

清醒踏实币从两个层面着眼：一个是表面层面，依据的是货币职能分离表面。该表面是新货币经济学的中枢表面之一，该表面觉得货币的交游媒介和记账单元职能不错由不同的财富或商品远离承担。传统法定货币往往集交游媒介、记账单元等多种职能于孤单。但踏实币在一定进程上使这些职能出现了分离迹象，踏实币不错寂然承担法币的交游媒介和记账单元职能，而价值储存等职能则仍由法币手脚“锚”而承担。这是踏实币的表面基础。另一个是时候层面，踏实币的底层时候主要包括区块链时候、智能合约时候、锚定机制时候和逃匿计较时候等。区块链是踏实币的时候底座，其去中心化、不可批改等特色，确保了踏实币交游纪录的安全性和透明度，能终了点对点跨境交游；智能合约为踏实币提供了自动化的运行机制；逃匿计较时候可保险踏实币交游顶用户的逃匿安全。部分踏实币会用到跨链时候，以终了不同区块链之间的财富互通。

从支付总量来看，现时踏实币发展迅猛。2024年踏实币相沿的交游额达27.6万亿好意思元，超出大家支付巨头Visa和万事达卡的交游额总和，且以好意思元踏实币为主。但要看到，在如斯巨大的踏实币手脚媒介的交游额中，加密财富的交游占到99%以上。因此踏实币相沿的交游额自然跳动了Visa和万事达卡的总和，但交游次数仅占上述两者的0.41%和0.72%。可见，踏实币要从加密财富扩展到一般的国际贸易支付，还有很长的路要走，因此，当下不宜对踏实币在国际货币体系产生的影响过度乐不雅。关联词，从现存国际货币体系的结构性劣势与遥远变革主见来看，踏实币对好意思元交游媒介职能的分离与颠覆式创新，极端是在跨境支付中的实时便利进程，会大幅提升好意思元的眩惑力。在布雷顿丛林体系1.0中，好意思元手脚黄金的“代币”（黄金券），如今在好意思元踏实币的体系下，踏实币成为了好意思元的“代币”，好意思元成了背后的“锚”，这就像是国际货币体系的百年大循环、大变局。现时，好意思元踏实币在加密财富除外的交游量还比较低，关联的监管准则和基础模范还不健全、完善，关联词信托在不远的将来，它会深刻改变基于债务好意思元的国际货币体系，真是终了天下货币超主权化。在黄金退出历史舞台、提别支款权（SDR）一直难以成风光的情况下，加密币在时候上提供了最大的可能性。惟有真是终了货币的超主权性，才智从根柢上料理国度货币的主权性和天下货币的超主权性之间的矛盾，才智真是的料理“特里芬艰难”。踏实币的崛起也为迂曲前行中的东说念主民币国际化提供了时候上的首要机遇，毕竟手脚天下第一国际贸易大国不错为踏实币提供最丰富的跨境支付场景。短期内，可加速东说念主民币踏实币体系的种植、推论和应用，遥远来看，从轨制种植的层面推动金融业更高水平的调动绽开，种植金融强国以提升手民币财富的眩惑力，依靠法治化、阛阓化塌实激动东说念主民币国际化，依靠“一带沿途”等跨境基础模范丰富东说念主民币应用场景，强化大国职责担当，为转型中的国际货币体系注入细则性和踏实性。

参考文件

Georg Friedrich Knapp，The State Theory of Money. 1924, London: Macmillan & Company Limited.

本・伯南克，《伯南克论大落索：经济的阑珊与复苏》，中信出书集团，2022 年 6 月初版。

兰德尔・雷，《当代货币表面：主权货币体系的宏不雅经济学》，中信出书社，2017年1月初版。

戴维・欧瑞尔，《量子货币：量子表面怎么变革传统经济学》，中信出书集团，2020年 12 月。

李斌、伍戈，《信用创造、货币供求与经济结构》，中国金融出书社，2015 年 1 月。

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